美國類似的家具制造上市公司的平均毛利率為40%，與我國毛利率相近。然而，在我們統(tǒng)計的美國的家具制造公司中，有一些公司毛利率明顯偏低，因為他們將運輸費用計入營業(yè)成本中，如果按照美國平均7.5%的運輸費用占收入比，將運輸費用加回毛利中，美國類似的家具公司的平均毛利率將會是45%，略高于我國。

     近幾年我國大型家具制造公司的毛利率基本都有所增加，我們認為該趨勢在未來會持續(xù)，主要原因有兩個：

     1.業(yè)務結構持續(xù)優(yōu)化。公司逐步提高毛利率更高的業(yè)務(如零售業(yè)務、內銷業(yè)務)的比重，減少毛利率低的業(yè)務的比重。例如美克家居將其毛利率更高的零售業(yè)務的比重不斷提高，從2006年的36%提升到2013年的59%，

     因此綜合毛利率也從30%上升到了52%。宜華木業(yè)的綜合毛利率也隨著內銷比重的持續(xù)增加而增加。我們認為未來家具制造公司的業(yè)務趨勢是向產銷結合、向內銷和零售轉移，因此毛利率會進一步提升。

     2.廣告宣傳費用不斷提升。廣告宣傳是提升品牌認可度的關鍵，而提升品牌認可度是提升毛利率的關鍵，我國的平均廣告費用占毛利之比僅7.71%，遠低于美國15.8%的水平，有進步的空間。近幾年，除宜華木業(yè)之外的三家家具上市公司的廣告費用支出呈不斷升高的趨勢，我們認為隨著品牌競爭的加劇，公司的廣告支出在未來會持續(xù)提高。此外，隨著宜華木業(yè)進一步拓展國內家具市場的銷售，其廣告支出在未來也必定會有所上升。除了上述兩個原因之外，如果大型家具制造商能進一步加強直營店的建設，其毛利率也會有所提升。通常，對于家具制造商來說，直營店的毛利率會高于經銷商專賣店的毛利率，以索菲亞為例，在2010年，它的直營店毛利率高達55%，而經銷商專賣店的毛利率僅35%。直營店有著初始投資大、短期回報低、管理費用高的缺點，但對于有資本實力和長遠戰(zhàn)略眼光的公司來說，直營店不但能帶來更高的毛利率，還能更好地貫徹公司的經營理念、反饋用戶體驗，對建立品牌效應有利，是更好的選擇。

     看好渠道下沉企業(yè)的擴張速度

     從地域結構來看，不管是從企業(yè)個數還是企業(yè)收入來看，華東和華南地區(qū)都是家具產業(yè)最發(fā)達的地區(qū)，其家具收入占全國家具總收入比為64.7%。出口交貨值表現出的地域差異更為明顯，華東和華南地區(qū)的出口交貨值占總出口的90%，西南地區(qū)由于地理位置原因出口交貨值幾乎為零。

     我們比較了2008、2009年與近幾年不同地區(qū)的家具行業(yè)收入，發(fā)現華東和華南地區(qū)的家具收入占比正在向華中和西南地區(qū)轉移，其占比由2008年的72.4%下降到了現在的66%。結合各地區(qū)消費水平增長速度相近的事實，我們認為上述現象的原因是較為落后的中西部地區(qū)每增加一定比例的消費水平相對應的家具消費增長要高于較為發(fā)達的東部。通過比較北京、上海以及最富有的四個省廣東、江蘇、浙江、山東和剩余省市的家具行業(yè)收入，我們得到了類似的結果，最富有的六個省市的家具收入占比由2008年的67%下降到了現在的53%。鑒于近幾年我國各地區(qū)的消費增長水平十分相近，我們預計未來這樣的趨勢不會改變，因此消費水平較低地區(qū)在未來的家具消費量增速將高于消費水平較高的地區(qū)。

     之前我們說明了房地產成交對于家具需求的影響，從一二三線城市的房地產成交額來看，近幾年一線城市房地產的成交量增速基本都比二三線城市低，2011-2013年，一線城市年均增速為6.4%，二線城市增速為12.3%，三線增速為9.6%。綜合上述兩點，我們認為一些將銷售渠道下沉的公司會更容易擴張自己的銷售規(guī)模。

     四大趨勢探討

     我們對家具行業(yè)未來的趨勢有以下幾點判斷：1.內銷的比例會進一步擴大，以內銷為主的家具公司有更大的跑贏市場的機會。2.定制家具公司的未來利潤增速會高于平均。3.品牌競爭是未來家具公司競爭的重點，優(yōu)勢品牌受投資者青睞。4.渠道下沉是大型家具公司的營銷趨勢。

     1.內銷的比例會進一步擴大，以內銷為主的家具公司有更大的跑贏市場的機會。整個家具行業(yè)的內銷增速明顯高于出口增速，各大家具公司也更看重國內市場。從市場反應來看，家具制造行業(yè)的四個上市公司自上市以來的股價都跑贏了上證綜指，內銷占比較大的索菲亞和喜臨門與上證綜指的關聯性較弱;以內銷為主的宜華木業(yè)的股價與上證綜指波動比較一致;而已經經歷了由出口轉內銷的美克家居在轉型前與上證綜指的波動比較一致，轉型后的一段時間逐漸跑贏了市場。因此我們認為國內的家具市場相對國外更有潛力，家具制造公司的內銷業(yè)務是他們的股價跑贏市場的關鍵。

     2.定制家具公司的未來利潤增速會高于平均。定制家具在未來的發(fā)展受到以下幾個因素的推動：1)消費觀念的升級，對于個性化家居的訴求;2)城市中小戶型的住房增加導致人們對于空間利用率的關注;3)精裝修房的增加。從歷史趨勢上看，目前唯一的定制家具上市公司索菲亞的凈利潤和股價都上漲較快。

     3.品牌競爭是未來家具公司競爭的重點，優(yōu)勢品牌受投資者青睞。在我國，大部分家具種類都屬于耐用消費品，隨著消費能力的提升，人們購買家具時將更關注質量，因此品牌競爭將會成為企業(yè)未來競爭的重點。從市場反應來看，投資者也對企業(yè)的品牌建設較為關注，以喜臨門為例，該公司股票價格于2013年7月至2014年4月漲幅高達83.7%，在此期間，公司開展了多項有利于品牌建設的項目，例如舉辦全國新品訂貨會，與迪士尼和艾影公司合作、接受迪士尼品牌許可和哆啦A夢品牌授權，與美樂樂家居網簽署合作協(xié)議等。

     4.渠道下沉是大型家具公司的營銷趨勢。我國的二三線城市總體的家具消費需求巨大，如果對人均消費支出超過2萬的城市做統(tǒng)計，我們估計目前二線城市的家具消費占比53.2%，一線城市家具消費占比31.2%，三線城市家具消費占比15.7%;如果對所有一二三線城市做統(tǒng)計，則二線城市家具消費占比44.8%，三線城市家具消費占比37.8%，一線城市家具消費17.4%。此外，二三線城市房地產的銷售情況好于一線，并且二三線城市消費水平增速與一線相近、消費增速帶來的家具消費刺激高于一線，因此我們預測二三線城市的家具需求增速會更快。目前4家家具上市公司的銷售網絡都在全國布開，在二三線甚至四線城市增開專賣店的趨勢也比較明顯，渠道下沉有利于拓展市場份額已經成為家具制造公司的共識。